长江商报消息 广东省政府与保监会签署的合作备忘录，广东未来3年1.41亿元的基建投资资金大致有了眉目。被保险资金列为投资对象的省市名单正在迅速拉长，江苏、山东、背景、广西……今年5月，湖北也与泰康、平安、太平洋签下合作协议，基建、养老社区和保障房领域将获得1200亿元的协议投资资金。怎样才能把保险资金揽入怀中，用到当地的投资项目上？

    稀缺的另类投资

    对地方政府来说，保险资金是个意外的惊喜。银行的现金流压力越来越大，动辄5年以上的基建项目贷款，已经很难勾起银行的食欲。各个地方正为融资发愁，保险资金的另类投资却火了，基建项目转眼成了险资的座上宾，这确实解了不少地方的燃眉之急。

    不过，险资不可能完全替代银行贷款，尤其是在地方基建项目上，保险资金更是稀缺品。这就意味着，在这一轮险资的另类投资潮中，各个地区、各类型的项目、各群体之间可能会上演资金争夺战，并可能由此推动社会财富的重新分配。

    与银行贷款的体量比起来，地方基建项目能从险资获得的资金支持相当有限。先看几组数据。

    去年中央和地方在固定资产投资规模上的比例是1:15，地方是投资主角，以去年全年76129亿元的基础设施投资总额推算，去年地方政府在基建建设上大约花掉7万亿；另外一组数据表明，去年地方政府借新还旧的力度明显加大，信托贷款和企业债券规模激增，从2011年的1.6万亿迅速增长到2012年的3.5万亿，其中很大一部分是为了应付到期的基建融资债务；然而，截至今年上半年，国内保险行业的总资产还不到8万亿，按照保监会发布的《保险资金运用管理暂行办法》，保险公司做不动产投资，规模要控制在总资产10%的红线以内。不论从哪个口径推算，8000亿元的险资，都不可能填饱地方基建的饕餮胃口。

    问题还不止于此。因为站在险资的立场上，加大对地方基建项目的投资只能算是临时选项，谈不上浓情蜜意的战略合作。

    原先险资有部分资产投在股票和基金上，但去年以来股市的趋势性机会较少，为数不多的结构性调整机会，对习惯于做趋势行情的保险资金来说操作难度明显加大。去年保险资金平均收益率为3.39%，而投资A股的亏损却高达8.21%，股市已经明显拖了后腿。保监会从今年4月开始对外披露的数据显示，4月至7月，保险资金所做的权益类投资在总投资中的占比，已经从11.48%跌落至9.95%，险资在股票和基金上配置的资产出现了明显的单边萎缩态势。

    但是，保险资金削减股市投资并不值得大惊小怪，这只不过是险资经营策略的正常调整。保险公司的资产管理主要是做三件事：一是防范流动性风险，确保手中有钱能完成到期给付或赔偿；二是防范偿付能力风险，保证在不同的压力情况下，保险公司都能满足最低偿付能力的需要；三是防止盈利大起大落，保证整体盈利相对稳定，不会随着经济周期和资本市场周期的变换遭遇大幅波动。也就是说，险资最感兴趣的事情，不是哪里有机会可以大赚一笔，而是在不同的经济环境下选择不同的资产配置方式，实现资产负债的平衡即可。各保险公司的表态也基本上讲清楚了事实缘由，按照中国人寿的说法，其削减股票仓位是基于当前A股大环境所做出的审慎投资策略。

    目前国内险资与地方基建项目的结合虽然看起来热络，但却不是主流。从国际经验来看，保险资金主打的投资对象还是在金融市场，以美国AIG集团去年的情况为例，其80%左右的投资资产都配置在债券和股票上。相比之下，不动产投资在各国险资的总投资中占比均不高，在美国，这个比例一般在1%-4%之间，英国为4%-8%，日本、韩国在3%-9%。总之，险资从股市抽身是因为当前的股市不景气，而不是已经彻底告别了股票市场，一旦国内股市环境转好，6%-10%的基础设施债权投资回报率也就谈不上有多大吸引力。所以，眼下险资对另类投资的青睐只是阶段性的，地方政府如果想要拉险资“入伙”，得抓紧时间了。

    谁能抢占先机？

    谁能抢占先机，这个问题变得格外重要。从已经成行的“险资投基建”案例中，我们大致可以摸准险资的偏好。

    首先是挑项目级别。目前看来，与险资达成合作的基建项目，基本都是国家级、直辖市或省会城市、计划单列市的重大级别项目，在具体操作上，险资会考察待投项目是否有令人信服的担保或抵押，比如是否获得政府专项基金、政策性银行、高信用商业银行或者企业的全额担保，如果是采用股票或实物资产质押的方式，质押金额要达到债务价值的两倍。总之，保险公司的资产管理高度强调资产负债的平衡，不会冒险把钱投到自己都信不过的项目上，其对投资项目的筛选要求，比近两年来大行其道的政信合作项目要严格很多。

    从去年开始，信托公司把政信合作的业务拓展重点放到了县级融资平台上，对地方政府的信用资质要求一降再降。这里面存在一个典型的逆向选择，越是穷的地方越希望借助信托融资，而有钱的地方政府够资质拿到银行贷款，也就没理由绕道信托，支付更高的融资成本。其实信托公司对这一点也心知肚明，但只要还能维持项目的现金流继续周转，哪家信托会和收益率10%以上的业务过不去？

    但是想要通过险资的审核，地方基建项目得拿出有分量的担保或质押。这对于手头掌握高价地块和优质资产的一二线城市来说相对容易，但不少小城市尤其是县乡一级，却正在遭遇恶性循环，本来就没有过硬的产业基础，近期房地产市场的景气度又在下滑，开发商和购房资金出现了阶段性撤离，土地质押价值也被打折扣，项目融资方根本找不到强有力的理由，能够拉银行出面做全额担保。

    其次是选项目类型。有了担保质押托底，保险资金不担心地方基建项目会赖账，但是会担心流动性风险，待投的项目有没有还本付息的偿债能力，经营性现金流和盈利能力如何，是下一步的考察重点。什么样的项目能符合要求？收费高速公路、高速铁路干线等交通项目，以及通信、能源等基础设施领域拥有可预测的现金流，相对容易得到险资的青睐。

    财富再分配：谁获益，谁受损？

    险资投基建的热潮，其背后有政策推手。从去年下半年开始，保监会动作不断，“资金运用新政”大幅度放开了险资的投资渠道；今年2月，保险资金的基础设施债权投资计划的门槛进一步降低，从备案制改为注册制，操作流程简化，效率提高，险资投基建的速度和规模很快便出现迅速增长；再到最近，8月28日保监会下发《关于保险业支持经济结构调整和转型升级的指导意见》，支持保险公司以股权、基金、债权、资产支持计划等多种形式，为重大基础设施、城市基础设施、保障型安居工程等民生建设和重点工程提供长期资金支持。保监会的立场很明显，就是引导保险资金服务于实体经济，这与当前金融改革的大方向一脉相承。

    金融市场的结构调整，将对应相关群体的利益再分割，以及实体经济层面的财富再分配。从行业的角度，保险资金投资于地方基建建设，成为银行信贷资金的补充，对银行和保险来说是双赢。其实在银行眼里，地方基础设施建设已经不再是香饽饽，央行的货币政策坚持适度从紧，资金成本居高不下，银行不得不追求更高性价比的业务，像基础设施建设这种期限较长的贷款，在金融市场调结构、流动性管理至上的环境下，显然不是银行的首选。所以这个时候能有保险资金接过担子，介入地方基建，着实让银行松了一口气。而保险也不吃亏，不苛求投资的高回报，坚守稳健谨慎的筛选标准，走少而精的投资路线，先在基建投资项目的避风港度过股市惨淡岁月，待股市回暖，债券市场逐步完善，再效仿国际险资的资管经验，重点配置债市和股市，也算得上是如意算盘。

    然而，并非所有人都能皆大欢喜。新型城镇化方向已定，稳增长也倒逼出不少新的投资建设规划。巨大的融资需求，有限的银行信贷资金和保险资金，步步紧逼的地方债务审计……各方变量的综合作用，最终可能导致不同城市在这一波基建投资的上升周期里走向两极分化，受融资压力冲击严重的，将是那些被银行冷落、又达不到险资等其他投资方要求的基建项目，而这类项目，在小城市的分布远多于大城市。

    金融资本在空间布局上的倾向性，或许正预示着国内区域经济发展格局的未来。金融改革启动之初，放开的领域相对有限，金融抑制的反弹效应不至于太过激烈，资金价格在短时间内还不会出现爆发式的上涨，这是地方政府尝试市场化融资难得的时间窗口。但这一时期不会很长，贷款利率下限取消，意味着利率市场化进程正在坚定推进。谁能抓住这个时间差，谁就可以汲取资本的红利，这可以形象地看作是利用其他地区提供的低息贷款，把本地的基础设施建设迅速推上去。显然，多角度竞争的结果，像武汉这样区域性核心城市脱颖而出的胜算更大。

    ■胡文娟（高级研究员）

    作者简介

   上海易贸研究中心宏观经济部经理，高级研究员，财经专栏作家。

    险资从股市抽身是因为当前的股市不景气，而不是已经彻底告别了股票市场，一旦国内股市环境转好，6%-10%的基础设施债权投资回报率也就谈不上有多大吸引力。所以，眼下险资对另类投资的青睐只是阶段性的，地方政府如果想要拉险资“入伙”，得抓紧时间了。——胡文娟